Oportunidades Actuales: Protección de bajo costo para alimento balanceado

4 de diciembre, 2017

Debido a que los precios de los futuros y la volatilidad implícita en las opciones de maíz se encuentran cerca de los mínimos históricos, las empresas agropecuarias pueden considerar establecer actualmente una protección de bajo costo para sus compras de maíz que serán requeridas en el futuro.

Nuevo mínimo para la volatilidad en las opciones de maíz
Luego de una temporada de crecimiento que fue sorprendentemente mejor que la que muchos analistas esperaban, en los EE.UU. se proyecta una cosecha de 14.28 billones de bushels de maíz, los cuales permitirán que los inventarios finales aumenten en el quinto año consecutivo desde la sequía del 2012. Como resultado, los precios del maíz están en niveles históricamente bajos, apenas encima de los $3.00/bushel, un nivel que se ha establecido como un piso de-facto en la era post-etanol (ver Figura 1).

Figura 1: Precios continuos de los futuros de maíz (dic 2006 – actual)

Teniendo esto en cuenta, no hay una expectativa de que los precios caigan mucho más, especialmente considerando que en esta época estacionalmente se observa un punto bajo en los futuros y en los precios de contado. Al mismo tiempo, tampoco existe la expectativa de que los precios aumenten significativamente por los amplios inventarios y la falta a corto plazo de algún catalizador que genere preocupación a largo plazo. Esto se refleja en los precios de las opciones de maíz, con expectativas de volatilidad futura muy débil adentrándonos en el 2018. Por ejemplo, la volatilidad implícita en las opciones de Julio 2018 es actualmente de 17%, un nuevo mínimo de 15 años (ver Figura 2).

Figura 2. Volatilidad Implícita en las opciones de maíz de julio 2018 vs. Rango de 15 años

Sigue habiendo riesgo para los compradores de maíz
A pesar de que no hay mucho en el horizonte que parezca que vaya a hacer repuntar los precios y sacarlos del rango en el que han estado cotizando en los últimos tres meses, todavía hay riesgo para los compradores de maíz. Los fondos tienen actualmente una posición de 230,795 contratos cortos en el mercado, aproximándose al record del 2016 (ver Figura 3).

Figura 3: Posición neta de fondos de commodities (dic 11, 2007 – nov 28, 2017)

En adición a la posibilidad de que los fondos liquiden sus posiciones cortas. También existe el potencial de que surja alguna adversidad climática en Sur América mientras avanza la etapa de crecimiento de sus cultivos. Así que, a pesar de que no hay una preocupación inminente, todavía existen factores de riesgo para los compradores de maíz a ser enfrentados en los próximos meses.

Compre protección cuando es barata
Dada la incertidumbre y los niveles históricamente bajos tanto para los precios de los futuros como para la volatilidad implícita en las opciones de maíz, puede que sea prudente que los compradores consideren protección a largo plazo para sus requerimientos proyectados para el 2018. Mientras que algunos compradores de maíz pueden estar cómodos comprando maíz en el mercado local actual a precios históricamente bajos, otros pueden estar siendo más cautelosos con sus compras a largo plazo. A pesar de que los precios del maíz están históricamente bajos, la prima de los futuros diferidos con respecto a los futuros cercanos (carry) es también históricamente amplia. La Figura 4 muestra que la diferencia entre los futuros cercanos (spot) de diciembre y los de julio del próximo año de aproximadamente 30 centavos/bushel está cerca del mínimo de los últimos cinco años y en el percentil 8vo y 10mo de los últimos 10 y 15 años respectivamente. Por lo tanto, un comprador de maíz a largo plazo estaría pagando esta prima o diferencial históricamente amplio para fijar el precio de compras futuras.

Figura 4: Estadísticas históricas del spread de futuros de maíz (dic 2017-jul 2018)

Debido al diferencial (carry) históricamente amplio y la incertidumbre sobre el pronóstico futuro de precios, las opciones de maíz pueden ser una forma atractiva de proteger compras futuras ante el riesgo al alza en la situación actual. Por ejemplo, supongamos que un comprador hipotético de maíz requiere 100,000 bushels para los meses de mayo y junio contra los futuros de julio 2018. Los futuros de maíz de julio 2018 cotizan actualmente en 3.71 ½, aproximadamente 30 centavos/bushel por encima de los futuros spot de diciembre 2017. El comprador desea proteger este nivel, pero a la misma vez preservar la oportunidad de aprovechar una caída en los precios. Una opción call de Julio a 3.80 cotiza actualmente con una prima de 15 centavos/bushel. Si el comprador adquiere esta opcion call, el precio máximo de su compra de maíz en este período (sin incluir la base) sería entonces de 3.95, lo que resulta de la suma del precio de ejercicio de la opción y el costo de la prima. Si el mercado cae, el comprador estará abierto al precio y efectivamente 15 centavos por encima del mercado para su compra.

A pesar de que este escenario asume que la opción se mantiene hasta su expiración a finales de junio, el comprador probablemente salga de la opción antes de su expiración luego de un cambio en el precio. Idealmente, si el mercado cae, el comprador podrá comprar el maíz más barato, mientras retiene algo del valor residual de la opción call. Incluso, si el mercado no se mueve, esta prima será erosionada lentamente con el paso del tiempo. La Figura 5 ilustra el valor teorético de la opción al 9 de febrero o dentro de aproximadamente dos meses. Asumiendo que no cambia el precio de los futuros ni la volatilidad implícita en la opción, el call de julio a 3.80 todavía tendría un valor de 11 ½ centavos, perdiendo solo 3 ½ centavos en los próximos 67 días.

Figura 5: Opción call de julio 2018 a 3.80 con 134 días a la expiración

Ahora consideremos otro escenario, también con 134 días a la expiración el 9 de febrero, pero con un aumento de cuatro puntos en la volatilidad implícita a 21%, lo que equivale más o menos el mismo nivel que tenía la volatilidad implícita para las opciones de julio de maíz de este año a principios de febrero, y todavía muy por debajo del promedio desde el punto de vista histórico.

La Figura 6 muestra que un incremento en la volatilidad implícita en este escenario le daría a la opción un valor teorético de aproximadamente 0.15 1/8, compensando completamente la pérdida de valor por el tiempo al mantener la opción por los próximos dos meses.

Figura 6: Opción call de julio 2018 a 3.80 con 134 días a la expiración y volatilidad implícita de 21%

Aunque la volatilidad implícita de las opciones de maíz de julio también puede caer entre ahora y febrero, existe una tendencia estacional a que aumente gradualmente hacia la primavera (ver Figura 7). Por lo tanto, un comprador de opciones de maíz puede aprovechar algunas características del mercado actual a su favor: que los precios están históricamente bajos, pero el diferencial (carry) también es amplio; que la volatilidad implícita de las opciones de maíz está cerca de sus mínimos de 15 años; y que hay una tendencia estacional a que esta volatilidad implícita aumente durante el invierno – potencialmente mitigando el impacto de la pérdida de valor de tiempo por el período durante el que se mantendría la opción.

A pesar de que es poco probable que los precios del maíz aumenten significativamente en el mediano plazo, continúan habiendo factores de riesgo en el mercado y no es necesariamente sabio que los compradores sean complacientes. Las opciones call pueden ayudar a trazar una línea en la arena para las compras a largo plazo, proteger precios históricamente bajos, y preservar oportunidades para obtener mejores precios si el precio cae más adelante.

Figura 7: Estacionalidad de la volatilidad Implícita en las opciones de julio (últimos 10 años)

Si desea más información acerca de cómo proteger los precios de sus compras a largo plazo, y sobre cómo las opciones le pueden ayudar a mantener la flexibilidad que requiere para navegar en aguas cada vez más inciertas, por favor escriba a buyer@cihedging.com.